1、研究院体系完善，战略布局成长性业务

1.1、留存利润丰厚，是布局战略性业务的资金基础

我们在《浮法悲观情绪或见底、弹性可期，中长期看新品成长属性——玻璃行业跟踪研究报告之一》（外发于 2021 年 12 月 1 日）及《行业景气高位延续，周期中孕育成长——玻璃行业投资价值分析报告》（外发于 2021 年 9 月 3 日）强调：浮法玻璃企业由于浮法产能再投资受到一定限制，因此将其留存利润投入于新品研发方向；不论是光伏玻璃（超白浮法或压延玻璃）、节能玻璃、电子玻璃亦或是药用玻璃领域都有较为广阔的发展空间，随着新品新技术的逐步落地，传统浮法玻璃企业的第二增长曲线将为其带来估值与业绩的双击。

2016 年供给侧改革以来，浮法玻璃行业盈利逐步向好，但由于浮法产能扩张受到政策的严格限制，企业再投资的路径存在阻滞，旗滨集团在这一过程中积累了丰厚的留存利润。2020 年公司实现归母净利润 18.25 亿元，同比增长 35.57%； 2021 年前三季度，实现归母净利润 36.58 亿元，同比增长 200.85%。而在企业最新财务报告中，旗滨集团的留存利润达到 75.76 亿元（2021 年三季报）。

长期视角下建筑玻璃需求终将下行，且新增产能被严控，因此旗滨集团开始将更多资源投向新型玻璃产品及工艺研发。公司加大研发投入，不断进行产业链延伸或相关品类拓展，积极寻找新的利润增长点，有望进一步熨平业绩周期性波动、增强自身成长属性。光伏玻璃（超白浮法、超白压延）、节能玻璃、电子玻璃和药用玻璃均是旗滨集团下一轮突围的重点方向。

前期积累的丰厚的留存利润，将对新兴方向投资提供强有力的支撑。光伏压延玻璃投资额相对较大，旗滨集团 2020 年投建的郴州 1200t/d 光伏产线项目投资额达到 10.27 亿元，其中使用自有资金 3.8 亿元。以旗滨集团目前 76 亿元的留存利润、自有资金投资占比 35%测算，足以支撑 21 条光伏产线（1200t/d）、合计 2.52 万吨/天产能的建设。而公司已投建的电子玻璃、药用玻璃以及节能玻璃项目，投资额普遍在 4 亿以内，所用自有资金仅在 1-1.5 亿左右。在市场需求允许的条件下，公司现有资金实力足以保障产能的继续投放。

1.2、研究院体系的搭建，使战略性新品布局成为可能

旗滨集团自 2005 年进军玻璃行业以来，便十分重视技术研发和人才引进，早于 2009 年就在福建省东山县成立技术研发中心。目前公司已设立一级职能部门— —开发研究院，专注于玻璃产品研发和设计，下设平板玻璃产品研发与工艺设计中心、节能玻璃产品与设备开发中心、检测中心等。

公司开发研究院现有规模百余人，具备高端玻璃新产品的开发、平板玻璃产线设计、大型镀膜产线自行组装、镀膜玻璃产品开发、玻璃热加工工艺和设备开发等能力。公司具有行业领先水平的玻璃基础材料制备、性能测试、缺陷诊断与质量检测等仪器与设备，基本构筑了玻璃材料新品种、新工艺及其关键技术研究的支撑体系。这为优化改进现有生产工艺、制定产品标准、开展新产品研究等提供完整保障。

公司同步配备优良研发设施，设立福建省省级工程技术中心，配备的各项试验和测试的先进装备和仪器，可满足不同建筑节能玻璃、太阳能玻璃的试验和测试要求，有力地推进玻璃新产品和新技术的开发。

开发研究院实施全方位人才引进政策，持续吸引国内外研发技术专家、国内玻璃制造业优秀应用技术专家，并保留此前并购企业核心技术和业务人员作为技术研发团队的骨干。

为最大程度发挥人才的积极性和能动性，公司采取多种激励措施，包括：股权激励、员工持股、项目跟投等。

股权激励计划：公司于 2012 年至 2017 年间三次推出股权激励计划，激励总数占当时总股本的比例分别为 4.79%、4.39%、3.55%，其中激励对象就包括核心技术骨干。

员工持股计划：公司于 2019 年至 2024 年计划滚动实施 6 期员工持股计划，总规模预计为 12,500 万股。目前，第一期员工持股计划已经落地，参与对象包括公司主任级以上管理人员、核心技术人员及其他重要员工共计 389 人，共持有公司 0.2549%的股份。此外，公司于 2020 年 9 月 18 日，启动中长期战略发展规划之第二期员工持股计划。2021 年 9 月 30 日，实施中长期战略发展规划之第三期员工持股计划。

关键项目跟投：2019 年 12 月，公司发布《项目跟投管理制度》，建立了投资项目风险与收益共担共享机制，用以强化管理层和员工深入参与公司经营管理积极性和提升新兴创业激情。目前，公司已对药用玻璃、电子玻璃实施了项目跟投计划，由公司事业合伙人等关键管理人员共同投资设立的跟投平台进行持股。中性硼硅药用玻璃素管项目一期跟投平台持股 30.8%；二期持股 32.16%。电子玻璃项目一期跟投平台持股 17.42%的股权；二期持股 21.72%。

浮法业务利润的积累，使旗滨布局新兴业务成为可能；完善的研究院体系以及配套的激励机制，使“可能”变为“现实”。近期，旗滨在光伏浮法技术的率先突破，是其研究院体系的标志性成果。（报告来源：未来智库）

2、光伏玻璃将是近期成长突破的重点

2.1、前景：光伏玻璃需求向好

光伏新增装机量有望持续增长

伴随我国能源结构调整、全球清洁能源转型，作为光伏组件的重要配套产品，同时受益于双玻组件渗透率的提升，光伏玻璃需求将依托光伏产业发展呈现持续快速增长态势。2020 年，我国明确提出了 2030 年实现“碳达峰”和 2060 年实现 “碳中和”的目标。2021 年 5 月国家能源局发布《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，提出要落实碳达峰、碳中和目标，推动风电、光伏发电高质量跃升发展，要求 2021 年全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到 11%左右，后续逐年提高，确保 2025 年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到 20%左右。根据中国光伏行业协会的预测，2022 年我国光伏新增装机量为 60-75GW，全球为180-225GW；至2025 年我国将达到 90-110GW，全球将达到 270-330GW。

双玻组件渗透率提升，光伏玻璃需求进一步扩容

光伏组件领域，双玻组件的渗透率提升进一步促进了光伏玻璃的需求增长。双玻组件，顾名思义其面板和背板均采用玻璃材质。

双玻组件渗透率提升的核心在于其对于组件发电效率有增益。根据李永鑫的《双玻双面组件与传统光伏组件的运行情况比较分析》一文，双玻组件用玻璃代替传统背板封装，通过接收大气散射光及地面的反射光，可提高组件整体发电量。实验结果显示，双玻组件在运行过程中可有效提升电站的发电效率，单位容量下较单玻组件可提升 3.90%～14.44%。整个实验周期中（2018.11-2019.11），总计提升了 6.65%。

2022-2025 年，光伏玻璃需求有望维持两位数增长

通过对全球光伏新增装机量、双玻组件渗透率的分析，我们测算 2022 年全球所需光伏玻璃 1420 万吨（折合日熔量 4.44 万吨）；至 2025 年，需求将达到 2156 万吨（折合日熔量 6.73 万吨）。关键假设如下：

1、根据 CPIA 预测，我们假设 22 年全球光伏新增装机 200GW，中国新增装机 70GW。至 2025 年，两者分别增长至 300GW 和 100GW。

2、假设：2022 年双玻组件渗透率达到 45%，至 2025 年或将升至 60%。

3、假设：1GW 单玻组件对应 578 万平米光伏玻璃，而 1GW 双玻组件对应 1139 万平米光伏玻璃。

4、假设玻璃原片成品率：3.2mm 为 82%；2.5mm 为 80%；2.0mm 为 78%。深加工成品率统一为 95%。

5、假设理论所需有效产能供给与理论实际需求比值为 1.14。

2.2、背景：2020 年超白压延玻璃短缺促使新技术突破

2020 年超白压延玻璃短缺，使得超白浮法玻璃的替代成为可能

通常情况下，光伏组件均采用超白压延玻璃作为组件的面板及背板（背板主要用于双玻组件），主要由于超白压延玻璃能够在组件发电效率最高的光谱区间内，透光率达到极致，与现有的晶硅发电工艺最为匹配。由于 2020 年，光伏压延玻璃出现“一玻难求”的情况，促使行业逐步尝试采用超白浮法玻璃对超白压延玻璃进行替代。

现阶段，超白浮法玻璃应用于光伏组件背板已逐步成熟，主要由于双玻背板对于玻璃的透光率要求并不高。超白浮法玻璃能否大规模杀入光伏组件面板环节是未来进一步突破的重点。

旗滨集团已开发出新一代超白浮法玻璃产品，在行业内率先将超白浮法玻璃应用于光伏面板环节，实验室层面能达到与超白压延玻璃等同的透光率，甚至对光伏组件发电效率有小幅增益。根据 CPVT1 数据，旗滨集团超白浮法的透光率已可赶超传统超白压延玻璃，并具备强度大、轻薄化、耐候性好等优势。

当然我们必须强调的是，旗滨集团新一代超白浮法玻璃应用在光伏组件面板尚未在自然环境条件下完成验证周期，仍需进一步检验。（报告来源：未来智库）

3、超白浮法玻璃应用于光伏面板理论上可行

3.1、浮法玻璃与压延玻璃生产工艺有较大区别

浮法玻璃与压延玻璃采用两种截然不同的生产工艺，其最终产品从外观上亦有较大差别。

浮法玻璃制作过程是将熔融玻璃液从熔窑中流入通有保护气体的锡槽，在重力和表面张力的作用下，玻璃液在密度相对更大的锡液面上摊平。随后经过硬化、冷却，玻璃带被引上过渡辊台，拉出锡槽进入退火窑，经退火、切裁，最终得到浮法玻璃产品。

压延玻璃制造工艺是将从熔窑出来的玻璃液通过水冷的一对轧辊，随辊子转动向前拉引至退火窑，此后经过退火、切裁制成成品。一般情况下辊表面有凹凸花纹，上辊为抛光辊，从而制成一面有图案、另一面平整的压花玻璃。

浮法玻璃是在表面张力作用下成型，经过锡面处理，平整度更高、厚度更均匀。其用于建筑采光领域，视野更优也更美观，具有良好的建筑装饰特性。

压延玻璃表面具有不同凹凸不同的纹路，当光线通过这些花纹时，便会产生不同程度的漫反射现象，提升透光率。压延玻璃被普遍用作光伏组件面板，主要是其可促进光伏组件充分吸收光能，从而进一步提升发电效率。

3.2、超白浮法工艺核心为降低铁含量及控制铁的价态

超白浮法玻璃与普通浮法玻璃的物理性能基本一致，核心区别在于超白浮法玻璃的 Fe2O3含量通常不大于 0.015%，一般控制在 0.012%左右，产品透光率在 91.5%以上，具有较高可见光透射比。

超白浮法玻璃生产的核心即控制铁含量在合理范围内，经过多年发展，在技术和工艺层面已比较成熟。其与普通浮法玻璃生产工艺流程基本相同，主要在配料、熔制、澄清三个环节进行着重优化。

）选用优质石英砂、严格配料指标，尤其需加强微铁控制。

料方设计和原材料的选用是制作超白玻璃的基石。玻璃中的铁杂质主要是由原料引入，因此需选用含铁量更低的石英砂矿石原料，并进行合理的配料设计。此外要实现高透光率，还需尽可能避免钛、钒、铬、锰、铁、钴、镍、铜、铈、镤、钕等过渡元素的引入，避免引起可见光的选择性吸收而使玻璃着色。

配合料制备过程要防止二次铁污染，采用先进的除铁手段，需对料仓、输送、称量和混合设备关键部位进行防止铁污染的优化设计。

2）提升熔化质量，科学操作提高玻璃白度。

超白玻璃的 SiO2含量更高，要保证玻璃质量，则需要较高熔化温度，应选用热值更高、更稳定的天然气作为燃料。过高的熔化温度会加剧对窑炉耐火材料的侵蚀，从而使玻璃液中混入杂质并降低窑炉寿命。因此也需要适当降低出料量，在可接受的熔化温度下提高熔化质量。

此外，为了提高玻璃的白度，熔窑燃烧要完全调整为氧化性气氛，防止玻璃熔化过程中的 SOX还原硫化物后产生硫化铁。

3）强化澄清过程。

超白玻璃液的导热系数高，熔窑池深方向上温度梯度小，玻璃液的澄清非常困难，微气泡难以排出，熔窑的池底温度越高，产生的微气泡会越多，对玻璃产品成品率影响特别大。因此须采取有效的技术措施来强化玻璃液的澄清。如：在配料过程中按比例添加焦锑酸钠澄清剂、熔化操作中适当增加玻璃液的澄清区域、在窑炉设计上采用池底鼓泡技术、电助熔、窑坎等辅助技术。

3.3、超白浮法玻璃用于光伏组件面板的可行性分析

单晶硅制绒后，压延玻璃优势弱化

出于对发电效率的要求，光伏组件通常采用压延法制成的超白压延玻璃作为封装面板，起到保护电池片和提升透光率的作用。早期光伏组件以多晶硅产品为主，多晶硅制绒后的表面不规则，需要压延玻璃透过的弥散光。而现在单晶硅制绒后的表面呈金字塔形状，更有利于直接吸收透射光，压延玻璃优势弱化。

通过工艺改造，进一步优化超白浮法玻璃的透光率

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提高浮法玻璃透光率的关键在于：降低含铁量、氧化还原程度并增加额外修正因素（如镀膜等）。

1）降低铁含量：选用更高纯度的硅砂以及更优化的原料配比工艺。原材料中，将石英砂铁含量控制在 0.012%以下, 则玻璃的透光率可以控制在 91.5%以上，如果进一步降低含铁量，理论上透光率可以继续提升。此外需把控生产过程，减少铁杂质掺入，例如减少铁斗的磨损、使用更好的除铁装置等。

2）增加额外修正因素，如玻璃表面镀膜：原理是在光伏玻璃表面用纳米材料处理，镀上一层增透膜，利用增透膜和玻璃两个介质中的相位干涉而使反射光线相互抵消，以达到减少反射提高透光率的目的。

3）减少氧化还原程度的措施：主要在于控制燃烧气氛，不断监测和控制好空气燃烧比。若玻璃颜色发白或稍发黄，则表明燃烧气氛控制较好。

若浮法玻璃通过选用更高纯度的硅砂、更优化的原料配方，辅以优化镀膜工艺，控制合理的燃烧气氛，并对生产环节进行严格质量把关，则有望将浮法玻璃透光率提升至更高水平，满足光伏组件面板的要求。

3.4、超白浮法工艺独具优势，将与压延路线共存

1、超白浮法玻璃成品率更高

浮法工艺目前是行业最先进和最成熟的平板玻璃成型工艺，玻璃溶液在锡液表面通过自重力和表面张力作用摊平成型，适合生产大尺寸玻璃，且厚度易调节。

压延工艺是将玻璃溶液在压延辊的挤压作用下挤出成型，适合生产固定尺寸、厚度和花纹，成品率相对浮法工艺较低。

目前光伏压延玻璃大窑炉成品率在 85%左右，规模较小窑炉的成品率则更低，而旗滨集团超白浮法成品率普遍可达到 90%以上。当然，由于碎玻璃在玻璃生产过程中起到助融作用，企业在成品率控制过程中，会考虑留存合理量的碎玻璃。但是压延玻璃当前的成品率水平，尚未达到企业需主动降低自身成品率以获得更多碎玻璃的地步。反观浮法玻璃在理论上成品率还可更高。

2、运用双层镀膜工艺，在特定光谱范围内增加透光率

目前旗滨集团在新一代超白浮法玻璃生产中采用双层镀膜工艺，即在原有单一表层膜的基础上再增加一层底膜。玻璃镀膜技术的一个要求是玻璃表面需为光滑表面，因此压延玻璃在现有技术下只能单面镀膜，压花面一侧暂时无法实现。相比之下，浮法玻璃的双面均为光滑表面，可以通过双层镀膜进一步提高透光率。

透光率测试基础标准 ISO9050 中明确，对于建筑浮法玻璃测试的光谱范围是 270nm-3700nm 的全光谱；针对光伏玻璃则是 380nm-1100nm 波段测试。因此对于光伏组件而言，在 380nm-1100nm 波段的透光率水平是最为关键的。

目前晶硅电池光谱响应范围在 320nm-1100nm 之间，一般波长峰值在 960nm 左右。双层镀膜不仅直接提升了光伏玻璃的整体透光率，而且尤其增强了对于 780-1100nm 波段的透光率，在长波长范围内透光率明显高于单层，从而可在一定程度上提升光伏组件的发电效率。

3、有效减弱 PID 效应

PID 效应又称电势诱导衰减：电池组件长期在高电压作用下，伴随水蒸气进入导致封装材料导电率上升，电池组件的封装材料和其上下表面的材料出现离子迁移，大量电荷聚集在电池片表面，造成组件性能衰减。玻璃中含有大量的 Na 离子和 Ca 离子，容易析出在玻璃表面发生化学反应，从而造成光伏组件 PID 效应。

双层镀膜中的底层膜是由致密的二氧化硅形成，抗湿性能表现要更优。可避免玻璃中的硅酸钠发生水解形成金属氢氧化物，进一步侵蚀二氧化硅膜层而影响光伏玻璃的透光率，并有助于减弱 PID 效应。

4、浮法工艺更易生产大尺寸、轻薄产品，符合面板减薄与硅片大尺寸趋势

浮法玻璃的制作工艺决定了其易制作宽幅更大、厚度更薄的玻璃。在其制作过程中，无需克服重力，整个玻璃带成型过程均在密闭锡槽内水平进行，横向温度可以根据需求进行调节，因此可以在加宽、调整厚度的同时保证产品的质量。

压延玻璃抗冲击性弱于浮法玻璃，且厚度越薄差距越明显。据《双玻组件用背板玻璃材料的性能分析》一文中的测试表明，1.6mm 厚度下，浮法玻璃的平均抗冲击强度明显高于超白压延玻璃。

在硅片尺寸大型化以及双玻减薄的趋势下，对玻璃面板生产尺寸与机械性能要求将会越来越高，超白浮法玻璃相关特性突出，或更贴合下游组件厂商需求。

综上，旗滨新一代超白浮法玻璃可以达到和超白压延玻璃相当的透光率（实验室层面），并且理论上在产品性能和产业发展趋势方面具备部分优势。若在自然条件下产品表现得到持续正面验证，则未来有望在光伏组件面板应用领域占据一定市场份额，进而实现光伏浮法和光伏压延玻璃并存的格局。

4、旗滨发力光伏玻璃，浮法与压延并举

4.1、旗滨新一代超白浮法玻璃实验室性能指标优异

旗滨集团通过不断进行工艺优化和调整，其开发的新一代超白浮法玻璃在透光性能参数和发电效率表现已可匹敌超白压延玻璃。根据国家光伏质检中心（CPVT）相关数据，我们对旗滨集团新一代超白浮法玻璃性能进行梳理：

1、旗滨新一代超白浮法玻璃与现有传统超白浮法玻璃的性能对比：

旗滨新一代超白浮法玻璃用料配方优化并进一步调整铁含量，2mm 玻璃透光率可达到 92%以上，可满足市场上光伏组件面板的要求。此外测试结果表明，新一代超白浮法玻璃在 600 波段之后的曲线与电池片曲线相匹配，并可放开红外透过部分波段，而传统浮法玻璃则不具备这一特征。

2、旗滨新一代超白浮法玻璃与现有超白压延玻璃的性能对比：

旗滨集团新一代超白浮法玻璃，通过料方调整并运用双层镀膜工艺，在透光率方面已经赶上了超白压延玻璃。在 CPVT 实验室检测下，其光伏组件功率和平均 CTM 的表现更优。

以 3.2mm 玻璃为例，超白浮法和超白压延玻璃透光率均能达到 94.1%。前者所制光伏组件的平均功率和标称功率分别达到 451.26W、449.62W，而后者为 450.96W 和 449.28W。

4.2、旗滨光伏玻璃战略：浮法、压延并举

浮法产能指标受限，存量置换与海外新建或是光伏浮法破局关键

浮法玻璃产能指标受限，新增产能被严格管控、产能置换政策趋严。平板玻璃行业被定位为产能过剩产业，供给侧改革以来，政府对其产能控制力度不断加大。 2016 年 5 月，国务院发布《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》（34 号文），严禁备案或新建扩大产能的平板玻璃项目。2018 年 1 月，工信部印发《水泥玻璃行业产能置换实施办法》要求，环境敏感区的平板玻璃建设项目，置换比例不低于 1.25。2021 年 7 月，工信部再次修订出台《水泥玻璃行业产能置换实施办法》，提出三大“必须”：1、所有扩大产能的平板玻璃项目，必须实施产能置换；2、用于置换的平板玻璃生产线产能必须是合规的有效产能；3、产能指标必须在各省每年 3 月 31 日前更新并公告的本地区年度平板玻璃生产线清单内。此外，规定连续停产两年及以上的水泥熟料、平板玻璃生产线不能用于产能置换（因省级主管部门制定或同意的错峰生产方案以及因地方规划调整导致此情况的除外），并明确跨省置换应召开听证会，接受公众和媒体监督。

上文我们已提到，理论上超白玻璃生产壁垒并不高，但玻璃产线在建造设计之初已有部分限制，因此满足直接转产光伏浮法玻璃条件的产线或许并不多。如果要实现光伏浮法产能的大面积铺开，我们认为主要有两条路径：1）通过国内存量产能指标进行置换，新建光伏浮法玻璃产线。2）海外浮法玻璃产能并未受国内产能政策限制，未来或可以提供增量。如旗滨集团、信义集团、金晶科技等均在马来西亚有浮法产线布局，未来不排除有进一步扩产的规划。

旗滨集团在光伏玻璃领域，采用超白压延及超白浮法并举推进路线

旗滨集团顺应光伏玻璃产业快速发展的历史机遇，一方面继续推动超白浮法在光伏组件上的使用，另一方面积极规划超白压延玻璃新产能产线的建设。

旗滨集团以郴州旗滨为平台，切入光伏玻璃领域。此前已有部分浮法产线应用于光伏产品生产。同时公司在国内外规划建设 7 条 1200t/d 光伏玻璃生产线，合计日熔量 8400t/d（不排除部分产线选用浮法工艺），预计将会在 2022-2023 年陆续投产。

4.3、加快超白石英砂资源获取，配合光伏玻璃产能落地

生产超白玻璃需要有超白石英砂作为原料，而超白石英砂属于稀缺资源，国内分布较少。参照目前规划，未来公司新建光伏玻璃产能为 8400t/d，按照每吨玻璃需要硅砂 0.7 吨计算，则超白硅砂年需求量约 215 万吨。

公司前瞻性布局硅砂资源，目前已在福建漳州、广东河源、湖南郴州、湖南醴陵拥有四大硅砂开采基地，同时在建马来西亚、湖南资兴石英砂项目，不断提升硅砂自给率，可有效控制生产成本，并保证战略用砂安全。2021 年 4 月公司公告，拟在湖南省资兴市投资4.64亿元建设57.6万吨/年的超白石英砂生产基地。2022 年 3 月公司公告，拟在马来西亚沙巴州投资 8.5 亿元，建设年产 120 万吨超白石英砂生产基地。

旗滨集团近年来仍积极在国内外探寻超白石英砂资源，未来配合新建产线投资建设或将有更多配套超白石英砂资源落地，从而提高公司综合竞争力，保障下属超白玻璃生产线的用砂需求和安全。

5、投资分析

5.1、关键假设与盈利预测

我们假设如下：

1、优质浮法玻璃原片（包含建筑用及光伏用浮法玻璃原片）

1）建筑用浮法玻璃原片：我们认为，国内浮法玻璃产能受到严格限制，且有部分产线在 21 年转产光伏产品，但不排除公司未来通过国内兼并或海外新建扩充产能。因此假设 21-23 年，公司建筑用浮法玻璃原片销量分别为 11300/11000/11300 万重箱。2021 年玻璃均价为 126 元/重箱（含税），我们看好玻璃价格在需求支撑下，22 年有望恢复高景气。当前房地产新开工面积数据持续走弱，不排除在竣工修复周期走完后，23 年需求下滑带来价格回落，因此假设 21-23 年每重箱均价为 110/110/90 元。

2）光伏用浮法玻璃原片：随着公司部分建筑用浮法玻璃原片逐渐转产光伏用产品，随着产能的逐步发挥，假设 21-23 年公司光伏用浮法玻璃原片销量为 400/600/600 万重箱；随着下游接受度的提升，每重箱均价为 100/100/120 元。

3）毛利率预测：玻璃成本变动主要受纯碱价格和燃料价格影响，21 年均有较大幅度提升，我们认为未来整体将呈现稳中有降的态势，因此假设 21-23 年，优质浮法玻璃原片单位重箱成本+25%/+2%/-7%，随玻璃销量变化，其总成本增速为+29%/+2%/-5%，结合营业收入，测算 21-23 年优质浮法玻璃原片毛利率为 46.87%、45.35%、39.22%。

2、节能建筑玻璃

公司节能建筑玻璃业务稳步扩张，积极打开市场，产销将逐步提升，假设 21-23 年，销量分别同比变动+50%/+30%/+20%，为 3287/4272/5127 万平方米；价格受原片市场影响较大，但作为加工环节，毛利率较为稳定，因此假设 21-23 年节能玻璃售价为 60/55/55 元每平方米，毛利率为 33%/33%/33%。

3、光伏压延玻璃

公司光伏压延玻璃产线将于 22 年起逐步投产，根据产能释放节奏，假设 22-23 年，销量分别为 2000/18000 万平方米；在双碳政策推动下，市场需求有望推动价格稳中有升，截至 2022 年 3 月 24 日，3.2mm 压延玻璃售价为 26 元/平米，假设 22-23 年售价为 27/28 元每平方米；随着业务板块磨合到位，将带动成本下移，假设 22-23 年该业务板块毛利率为 30%/35%。

根据上述假设，我们预测公司 21-23 年总营业收入分别为 150.09/158.97/193.07 亿元；增速为+55.6%/+5.9%/+21.5%。综合毛利率为 45.8%/44.0%/38.9%。归母净利润为 42.40/42.80/43.27 亿元；增速为+132.3%/+0.9%/+1.1%。

5.2、投资分析

我们看好 22 年房地产竣工端增速回暖，政策引导下的烂尾及延期交付风险大幅降低，玻璃需求具有较强韧性和弹性。整体而言，后续浮法玻璃行业仍有望回至高景气，公司作为行业龙头将充分受益。

我们持续坚定推荐旗滨集团，不仅在于玻璃价格上涨预期的催化，更为看重企业的长期成长属性，尤其是可预期的光伏领域拓展。公司凭借完备的研发体系，短期内在光伏领域的发力是其新品拓展的关键一步，具备较大市值提升潜力。此外，也可强化市场对公司在节能、电子、医药玻璃等高成长潜力业务领域拓展的信心。