什么是供给弹性（供给弹性较大钢价反弹受限详解）-掘金网

要点：

l经济继续走弱，关注政策调整。7月经济数据低于预期，8月制造业PMI仍在荣枯线下方，钢铁行业PMI回落3％至44.9％，贸易争端仍在反复。国庆临近，宏观及环保政策均可能出现变数，从而对市场预期造成影响。参考2018年末的宏观转向后市场的反应，当前时点需要关注。

l需求缓慢复苏。8月需求符合季节性表现，9月之后尤其是国庆前两周复苏力度有望加强，但前期市场担忧的资金偏紧对于建筑钢材需求影响可能会持续。

l产量大幅减少。电炉亏损后开始减产，但最近一周有复产迹象，同时高炉检修意愿不足，唐山9月限产政策初稿影响持平8月，需要关注最终限产最终执行情况。

l需求缓慢恢复，产量大幅减少，累库结束，螺纹钢库存高位回落，但去库速度一般。

l9月弱势反弹，空间受限。产量及库存仍将限制钢价反弹空间，9月螺纹钢现货向上突破电弧炉成本的难度较大。产量维持低位的情况下，需求季节性回升及下游阶段性补库，去库速度有望加快，下半月价格表现或相对较好。当前行业主动去库，产量向上浮动空间较大，高炉方面减产动力并不强，因此需求放量前，仍需要价格及利润来调控电炉产量。9月对于螺纹钢价格以低位盘整加弱反弹看待，在无新利空的情况下，螺纹指数跌破2018年12月低点可能较小。Rb1910合约上方压力3700-3750元，Rb2001合约上方压力3450-3500元/吨。

风险点：环保限产力度超出预期政策出现新的调整下游工地受政策影响停工

第一部分、行情回顾

2019年8月，建筑钢材需求有所好转，高温及降雨影响逐渐减弱后，临近月末表观消费小幅回升，但强度依然较弱，市场信心尚未恢复，下游采购相对谨慎，刚需缓慢释放，投机性需求不足，电炉亏损，螺纹产量降幅较大，累库结束，供需压力暂缓，但库存同比偏高，远月需求预期较差，期现货价格大幅下跌后，尚未有显著的企稳迹象。截止8月28日，RB1910合约收盘价为3570元，跌幅7.78％，RB2001合约收盘价为3281元，下跌9.71％。上海地区螺纹钢价格下跌360元，跌幅9.1％，收于3580元/吨。

第二部分、宏观分析

国内经济弱稳投资继续回落

7月投资增速回落，其中制造业投资低位回升，减税降费效果持续显现，企业盈利好转后，有助于制造业企稳，特别是政治局会议提出“稳定制造业投资”，预计政策将逐渐倾斜，需要注意的风险是海外风险升级对出口造成影响，或拖累国内制造业。房地产投资继续下滑，政策调控不放松，融资收紧下，新开工高位回落，商品房销售当月增速好转，但从8月销售数据看，继续下行的趋势未变。基建投资小幅回落，专项债效果并不显著，地方政府资金偏紧，导致基建投资继续维持低位，下半年能否回升仍要看资金端是否出现改善。消费增速回落，汽车销售在6月促销结束后再度下滑，工业企业利润继续修复，7月单月升至2.6％，原材料大幅下跌，减税降费影响较大，当前库存周期仍在底部，利润恢复后，下游工业企业或出现阶段性补库。央行规定10月8日后房贷利率以最近一个月相应期限LPR为定价基准，同时央行特别强调保证房贷利率不会下降，对于商品房销售不会产生显著影响。

人民币汇率大幅贬值，离岸汇率由6.9跌至7.2，铁矿石进口成本增加，而钢材出口成本则相应下降。由于美国计划对进口中国商品继续加征关税，预计人民币汇率仍有下行空间。

整体看，国内经济三季度探底的趋势仍在，在制造业投资企稳的带动下，利多工业材需求，而房地产投资高位回落，基建增速偏弱，对于建筑钢材需求有一定影响。

第三部分、基本面分析

一、电炉亏损减产螺纹供应压力减轻

2019年1-7月，全国粗钢产量5.77亿吨，同比上涨8.3％，生铁产量4.73亿吨，同比上涨6.7％。钢材产量6.98亿吨，同比增长11.2％。从单月产量看，7月生铁产量同比增加0.34％，增幅继续收窄，主要是环保限产力度较强。进入8月，唐山地区环保政策放宽，高炉开工率回升，日均生铁产量较7月也明显增加，根据钢联数据，已由月初的219万吨增加至229万吨。

从钢联的周度产量数据可以看到，螺纹钢产量已经由8月初的378万吨下降至348万吨，减少30万吨，同期电炉产能利用率由59％降到了46％，高炉产能利用率维持在77-78％，由于炉料端铁矿石和焦炭大幅下跌，导致钢材虽然走势较弱，但利润却并未继续收窄，盘面利润甚至不降反增，高炉减产意愿并不强，并且为摊销固定成本，部分钢厂依然是满产状态，因此当前螺纹产量下降仍主要源自亏损状态下的电炉减产。在需求显著回升前，为了维持当前的降库状态，螺纹产量需要维持低位，即不能给予电炉利润，在废钢供应偏紧，价格较为坚挺的情况下，电炉成本获得支撑，螺纹现货反弹空间也受到限制。在焦炭价格开始提降后，高炉成本继续下移，钢厂主动减产意愿进一步降低。目前样本电炉产量相比高点减少了15万吨，若利润不能恢复，独立电弧炉企业将继续减产，螺纹周产量或降至340万吨。

9月唐山限产初步方案发布，预计影响铁水量5.85万吨/天，较8月减少1.8万吨，限产政策低于预期。从8月唐山地区AQI数据看，空气质量有所好转，但尚未达到全年60％以上优良天数占比的目标，因此后期限产预计会有反复。

二、终端需求未现好转

我国钢铁消费主要集中在工业和建筑业，这部分占钢材消费的90％，其中工业用钢占40％-50％。而板材是工业用钢占比最高的，热轧卷板又是板材最有代表性和比重最大的。与螺纹钢消费量对应的是房地产业，而与热轧卷板消费对应的是制造业。

（一）汽车工业

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汽车产销在6月份阶段性好转，销售额及销量同比增速均明显回升，乘联会狭义乘用车销量同比增速时隔一年首次转正，6月车市好转主要是“国五”清库、新能源补贴退坡前抢跑及“国六”跟随促销所致。进入7月，汽车销售再度遇冷，乘联会狭义乘用车销售量同比转负，下降5.1％。7月汽车经销商库存预警指数重新回到60％以上，达到62.2％。8月前两周，乘联会统计厂家零售分别为2.7万辆和3.8万辆，同比减少1.0万辆和0.4万辆，环比7月日均减少0.48万辆。国六标准实施后，价格上涨，导致消费者购车意愿下降。目前我国机动车保有量达到2.5亿辆，继续创历史新高，在经过近3年的消费透支后，汽车销量大幅回升的可能相对较小，预计后期增速或能回升至0附近。

（二）房地产

7月房地产出现走弱迹象。7月新开工单月为20,207万平方米，同比增加6.6％，前值8.8％，环比下降21.5％，季节性走势为近5年最差表现。施工增速维持高位，单月同比增加15.7％，前值9.5％，竣工增速为-0.63％，降幅显著收窄，施工及竣工增速数据显示房地产新开工正逐渐向竣工过度。土地购置面积月同比增速为-36.8％，除6月外增速已连续6个月维持在-30％以下，房企购地意愿大幅下降。7月商品房销售面积同比增加1.2％，时隔两个月后再次转正，但整体看三、四线城市延续负增长，8月30大中城市商品房成交面积环比下降15.7％，销售回升持续性较差。从正常的传导路径看，销售下滑影响房企购地，进而在3-6个月后带来新开工减少，目前看传导正在进行，不过短时间看6-7月新开工绝对量依然较高，因此房地产对建筑钢材需求还未到周期性拐点，预计四季度影响将会加大。只是今年面临的情况是房企融资的进一步收紧，7月房企资金依然较差，在银保监会限制信托融资后，房企前端融资收紧，目前已经影响到正常施工，导致建筑用钢需求不能释放。

（三）基建

1-7月基建投资（含水电燃气）累计增速为2.91％，较上月回落0.04％，7月PMI建筑业新订单指数为54.7％，较上月回落1.3％。年初以来，基建投资增速一直在低位震荡，地方政府专项债提前并加量发行，大量项目的审批，并未有效提振基建投资。在2019年专项债扩容后，市场对基建投资预期相对较高，但棚改挤占了较大额度，之后政府提出专项债可作为资本金，但实际投放额度却相对较小，所起到的效果并不显著。由于自筹资金占到基建资金来源的60％，这其中包括城投、PPP、非标、地方债、政府性基金等，而三、四线城市土地出让金大幅回落，及地方政府隐形窄幅监管较为严格，限制了地方政府基建投资意愿，因此当前更多是存量项目复工。后期基建投资能否回升，还需要看资金落实情况，即专项债是否会增发，在房住不炒，控制地产投资的情况下，基建的托底作用较为重要。

三、出口有回升迹象

2016年之前在产能过剩的大背景下，积极拓展海外销路有助于缓解钢铁企业的经营压力。继2014年出口大幅增长后，2015年粗钢出口延续高速增长的态势，累计同比增长19.66％，随着产能过剩程度下降以及双反贸易摩擦，2016年粗钢出口累积同比转负，至-3.47％，2017年产能过剩程度进一步大幅改善，累计同比下降30.62％。由于钢铁行业产能实行减量置换，且总体产能在10亿吨附近，钢厂经营压力相对较小，2018 年出口仍然偏弱，累计同比下降7.83％。随着国内供需偏紧格局改善，内外价差收窄，出口有望转好，但由于贸易冲突的存在，以及世界经济放缓，大幅度改善难度较大。从8月数据看，钢材当月出口环比增加4.9％，同比下降5.4％，相比上月降幅明显收窄。8月国内热卷均价下跌了140元，美国及日本热卷进口价格持平上月，内外价差收窄，一定程度刺激了出口。

四、螺纹钢表观消费略有回升

8月，根据钢联数据计算，螺纹钢表观消费低位抬升，8月最后一周为362万吨，高于7-8月均值，符合季节性表现。从最近三年的数据看，进入9月中旬后，需求回升的速度将会加快，预计螺纹钢表观消费在9月最后两周有望增至375万吨以上。6-7月房地产新开工绝对值依然是年内最高，从施工周期推算，需求崩塌的可能较小，会支撑需求季节性好转，不过，今年房企融资偏紧的问题加剧，可能会限制正常需求的释放，后期需关注这一问题能否有所缓解。

四、钢材库存

截止8月23日，全国钢材社会库存总量为1,276.61万吨，较前一周减少10.63万吨，较上月增加23.3万吨。其中，螺纹钢库存量为631.59万吨，较前一周减少5.89万吨，较上月增14.61万吨；热轧库存量为249.35万吨，较前一周减少4.36万吨，较上月降0.92万吨。根据钢联统计，样本钢厂五大品种钢材库存较月初21.94万吨，同比增加121.36万吨。8月中旬，钢材库存结束增加趋势，连续两周小幅下降，需求虽企稳，但强度较弱，因此当前螺纹钢库存由增转将仍源自产量的大幅减少。

对于后期螺纹钢库存，从季节性看，6-9月螺纹需求会较3-5月回落，9月下旬以后需求将逐渐增加，并基本回到春节后水平。今年6-8月表需环比降幅基本上持平去年，即季节性影响并未明显放大，以钢联数据为基准，预计9月中旬前螺纹需求维持在360-375万吨。如果以375万吨表需及350万吨产量推算，则每周去库25万吨，国庆前螺纹库存预计为740万吨，根据最近两年国庆期间累库幅度推算，预计国庆假期后库存将增至820万吨。而在国庆后，需求有望快速增加，如果以390-400万吨表需计算，产量仍维持在350万吨及以下，则单周去库45万吨，11月之前螺纹总库存能降到650万吨。因此，去库的前提依然是产量不能快速回升，高炉减产动力不强，当然不排除后期检修增加，但主要是控制电弧炉开工，这样电炉成本将是未来一段时间螺纹上方阻力。需求上，从土地购置面积推算新开工，结合季节性，8月新开工将继续回落，9月阶段性回升，四季度新开工会面临更大的下行压力，建筑钢材需求也将随之回落。因此，在国庆后的小旺季给出390-400万吨/周度表观需求，相对在合理范围内。

铁矿石港口库存继续增加

截至8月23日，全国铁矿石港口库存为11,984.33万吨，较月初增加115.05万吨，月中受到台风影响，到港量大幅下降，港口库存减少250万吨，之后随着台风影响减弱，到港量环比大增，在疏港增至300万吨以上的情况下，库存增加380万吨。对于铁矿石，市场继续交易年底累库预期，7月之后，港口周库存平均增加70万吨，最近3周库存每周平均增加40万吨，以70万吨计算年底库存预计能到1.32亿吨，根据累库周期铁矿石价格和库存走势看，预计现货价格在65美金。而随着外矿价格大幅下跌，也需要关注可能出现的变化，如外矿性价比相对内矿和废钢提升后，钢厂可能会增加外矿配比，另外就是供给上国外矿山发货能否达到目标值，以及在价格跌至非主流矿和国产矿成本线以下时，产量是否会下降。

第四部分、操作策略

产量及库存仍将限制钢价反弹空间，9月螺纹钢现货向上突破电弧炉成本的难度较大。产量维持低位的情况下，需求季节性回升及下游阶段性补库，去库速度有望加快，下半月价格表现或相对较好。大周期看，6-7月房地产新开工绝对值为年内最高，因此建筑钢材需求在“金九银十”并不会大幅下滑，只是当前处于行业主动去库阶段，库存转化为供给，叠加产量向上浮动空间较大，供应压力将会持续存在，高炉方面减产动力并不强，电弧炉仍是控制产量的主要手段，因此需求放量前，仍需要价格及利润来调控电炉产量。7月宏观数据表明国内经济逐渐下行，8月制造业PMI仍在荣枯线下方，钢铁行业PMI回落3％至44.9％，关税争端暂时缓和，反复概率较大，国庆临近，宏观及环保政策均都有可能出现变数，对于产量及宏观预期将产生影响。参考2018年末的宏观转向，当前时点宏观预期对市场信心的影响较为重要。综合分析，9月对于螺纹钢价格以低位盘整加弱反弹看待，在无新利空的情况下，指数跌破2018年12月低点可能较小。Rb1910合约上方压力3700-3750元，Rb2001合约上方压力3450-3500元/吨。

操作上，表观消费显著回升前，建议依托压力位做空。

跨期套利，9月后若去库速度加快，则可关注1/5月差在100元附近正套机会。同时，10月合约受电炉成本压制，因此10/1月差在310元以上反套也值得关注。

跨品种套利，关注市场炒作唐山限产，若螺纹钢盘面利润重回8月下旬高点，可以尝试做空利润。

风险点：环保限产力度超出预期政策出现新的调整下游工地受政策影响停工