行情回顾
回顾10月份，原油在供应收紧叠加需求复苏的利好共振下呈现上涨走势，而沥青受基本面利空影响高位承压下跌。截止10月26日，brent原油主力合约收85.42美元/桶，相较10月初上涨8.83%；国内沥青主力合约收3176元/吨，相较10月初下跌8.04%，原油沥青价格走势出现明显分化。究其原因，一方面随着成品油利润的改善，沥青木桶短板效应开始显现；另一方面，旺季去库力度不强使得基本面整体表现弱势，沥青价格跟涨动力不足。
成本效应减弱，裂差重心下移
沥青的利润为成品销售收入减去原油成本和其他费用（包括成品油税费和加工成本），由于目前市场上没有汽柴油期货等品种，因此难以计算理论盘面利润，但根据现货价格来看，沥青当前的利润有很大幅度的改善。根据wind统计数据计算，10月上旬，山东地区92号汽油均价为7660元/吨，0号柴油均价为7000元/吨，沥青市场均价为3250元/吨，炼厂加工马瑞的平均利润为-191.65元/吨；10月中下旬，山东地区92号汽油均价为8490元/吨，0号柴油均价为8190元/吨，沥青市场均价为3260元/吨，炼厂加工马瑞的平均利润为184.9元/吨。可以发现，沥青利润的改善并不是由于沥青价格的上涨，而是汽柴油价格的上涨。回归盘面裂差走势来看，10月以来沥青裂差整体呈现震荡向下的走势，最低来到-8.9美元/桶，并且按照2018年10月brent原油最高价格为86.74美元/桶对应的沥青价格为3866元/吨来看，目前沥青期货的价格应该在3800元/吨以上，但当前沥青期货的价格仅为3200元/吨左右。因此，对于盘面来说，由于目前沥青利润改善叠加弱势基本面，导致了成本上涨对沥青价格推升的动能减弱。
沥青供应端稳中有降
10月份炼厂开工率有所回升，11月计划产量大幅下降。10月份随着汽柴油价格走高使得炼厂利润有所改善，同时北方地区道路刚需支撑，炼厂供应小幅增加。wind统计数据显示，截止10月27日，国内沥青炼厂装置平均开工率为41.41%，相较9月份提高2.31个百分点，按照隆众资讯9月产量数据测算，10月份沥青产量预估为268.16万吨，略低于计划产量273.3万吨，但环比9月份增长14.95万吨左右。进入11月份以后，国内沥青北方市场进入收尾阶段，道路刚需支撑基本结束，南方市场今年整体的表现也不温不火，炼厂排产计划有所压减。根据隆众资讯数据显示，11月份国内沥青计划产量221.6万吨，环比下降51.7万吨或18.9%。进口方面，隆众统计数据显示，10月份船期到港量为13.61万吨，根据9月份到港量和实际进口数据估算10月国内沥青进口总量为20.61万吨，环比9月减少8.24万吨，在当前国内沥青资源供应充裕的背景下，预计11月沥青进口仍将维持低位水平。综合来看，炼厂降低产量叠加进口低位或将有效缓解当前的供给压力。
需求释放空间有限
投资增速趋势向下，沥青需求释放不宜乐观。下半年由于地方政府专项债发行提速以及交通运输行业信用利差走低带来的产业融资上升等因素，公路建设投资得到一定程度改善。Wind统计数据显示，2021年9月全国公路建设固定资产投资2547.35亿元，环比增长12.3%。但后期来看，根据2021年全年政府地方专项债的预期目标36500亿元，截止9月完成率为65%，那么四季度专项债的平均发行规模将大幅低于三季度的4506亿，专项债发行环比增速将呈现拐头向下的走势，同时交通运输行业信用利差中位数平均值从8月开始连续两个月增加，显示后期产业债融资规模可能存下降的预期。因此，笔者认为后期资金面更倾向于呈现收紧的局面，在叠加上北方地区即将迎来雨雪天气，预计后期沥青终端需求整体将延续弱势。
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总结
北方地区雨雪天气以及南方地区贸易商对于高价货谨慎的态度使得下游实际接货意愿减弱，同时资金面收紧抑制终端需求的释放，虽然炼厂通过降低产量来减小供应压力，但高库存的消耗仍需要时间来兑现。因此，原油的上涨在改善沥青生产利润的同时可能更加坚定炼厂压价排库的策略，导致了当前沥青价格与原油价格呈现一定的背离。
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