中国生物制药有限公司（01177.HK）发布正面盈利预告，公告显示今年上半年公司归母净利润同比增长超过500%。按去年上半年12.41亿元归母净利润计算，中国生物制药今年上半年归母净利润超过74.46亿元。
中国生物制药业绩快速增长，部分缘于主营业务收入与毛利率的改善。此外，联营公司北京科兴中维生物技术有限公司（下称科兴中维）的业绩增长也对中国生物制药利润贡献良多。科兴中维是国产灭活新冠疫苗生产商之一，其主要受益于今年4月以来各地陆续开展新冠疫苗全面接种。
受该消息提振，中国生物制药制药8月19日开盘大涨8.51%，结束了一段时间股价的低迷。
疫苗贡献八成业绩
股权架构来看，科兴控股生物技术有限公司通过全资子公司科兴控股（香港）有限公司拥有科兴中维。2020年12月，中国生物制药及其关联方以5.15亿美元投资入股国内科兴中维约15%股权，从而分享业绩回报。
今年开始，科兴中维成为中国生物制药主要利润增量。今年第一季度中国生物制药归母净利润19.14亿元，其中来自科兴中维的盈利约15亿元，占比约77%。假设上半年中国生物制药净利润同比增速达20%，即14.56亿元，则来自科兴中维的盈利预计超过59.90亿元，占比达80%。
如果按15%股份分成比例推算，科兴中维上半年净利润可能高达400亿元，这一结果也符合我们此前的推算。
产能是目前制约新股疫苗企业业绩的主要因素，但科兴中维新冠疫苗产能相对宽裕。今年4月2日，科兴中维新冠疫苗原液车间（三期）正式投产，年产能达20亿剂。假设全年出货量达20亿剂，按每剂40元纯利计算，对应全年利润可进一步增至800亿元。
在业绩增长预期加持下，中国生物制药作为新冠疫苗“概念股”，却并未市场追捧的红利。今年6月以来中国生物制药股价累计跌幅达25%，与业绩表现背道而驰，原因何在？
一个原因是由于国内新冠疫苗需求已经达到一个顶峰。截至2021年8月17日，国内累计接种新冠疫苗18.87亿剂次，接种率约为67%。按80%接种率上限计算，可能还需要大约3.53亿剂次疫苗。
考虑到部分国家开始接种疫苗加强针，假设再每人接种1剂次，则对应大约11剂次增量需求。部分国家规定加强针要在完成2针接种之后8个月再行接种，如果国内开展类似接种政策，新冠疫苗需求也将有所缓和。
是否以新冠疫苗贡献新增利润对企业进行估值也是争议点之一。随着国内疫苗接种量逐渐饱和，采购价格也会逐渐下降，这部分利润只可能催生一次性获利。如果2021年科兴中维实现800亿元净利润，按15%股权比例对应中国生物制药120亿元净利润，按3倍PE估算大约360亿元市值。
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制药板块喜忧参半
目前中国生物制药市值约为1280亿港元，公司主营制药业务表现仍是不可忽略的板块。具体来看，中国生物制药主要涉及肿瘤药物、呼吸系统药物、肝病药物、骨科药物等领域。
业绩表现来看，今年一季度，中国生物制药实现收入72.43亿元，同比增加17.08%；如果剔除科兴中维贡献，当期归母净利润4.38亿元，相较2020年同比减少49.19%。公司业绩增收不增利，主要受集采冲击所致，中国生物制药旗下核心企业正大天晴药业集团股份（下称正大天晴）首当其冲。中国生物制药对其持股比例达60%。
正大天晴是国内主要仿制药生产商之一，涉及肝病、抗肿瘤等领域。2018年、2019年连续开展的“4+7”集采和第二批集采先后将正大天晴重磅乙肝药恩替卡韦纳入，正大天晴虽然通过大幅降价应对，却意外在第二批集采中“丢标”。2020年开始，恩替卡韦市场空间被大幅压缩，正大天晴乃至中国生物制药都受到冲击。
2020年，中国生物制药肝病用药收入37.55亿元，同比大幅减少19.85亿元，占总收入比重下降7.8个百分点至15.9%。今年一季度，公司肝病用药收入进一步减少29%，继续呈下滑趋势。
集采后续影响还将持续。2021年2月，第四批集采中选结果公布，中国生物制药艾斯奥美拉唑镁肠溶胶囊、恩格列净片、卡格列净片等6个品种中选。整体而言，正大天晴仿制药板块仍将承压。
但另一方面，肿瘤药物收入是中国生物制药业绩亮点，有望继续保持增势。今年第一季度，中国生物制药肿瘤药物收入达26.4亿元，同比增加约33%。在此之前，中国生物制药肿瘤药板块主要由三款小分子抑制剂和四款生物类似药组成。
明星抗肿瘤PD-1单抗药物上市让投资者“喜忧参半”。8月5日，中国生物制药发布公告宣布其派安普利单抗（商品名：安尼克）正式获得批准用于霍奇金淋巴瘤的治疗，成为第五款国产PD-1药物。
2019年6月，正大天晴与中山康方生物医药有限公司，以成立合资公司的形式合作开发康方生物PD-1单抗药物。今年5月，双方开发的PD-1单抗药物治疗鼻咽癌适应症已向美国食品药品监督管理局（FDA）启动提交生物制品许可申请（BLA）。
让投资者担忧的是安尼克在国内定价和患者救助方案。公开消息显示，安尼克每支价格为4875元/100mg。北京康盟慈善基金会信息显示，安尼克患者救助方案采取“2+1”，之后“2+N”的模式。患者购买使用2个周期后，赠送1个周期，再购买2个周期，后续用药全部赠送。每个周期用药4支，总用药时间不超过24个月。
这就意味着患者首年治疗费用为3.9万元，如果达到最长用药时间，年治疗费用仅为1.95万元。这一定价远低于进口PD-1药物，甚至比一些进入医保的国产PD-1药物定价还要低。低价意味着虽然出货量不用担心，但是利润方面却令人担忧。同时这也意味着PD-1市场将会迎来一场价格战。
显然市场对这一定价并不看好。自安尼克上市消息公布以后，截至8月18日收盘，中国生物制药股价累计下跌6.65%。
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