一、宽货币到宽信用传导不畅
2月份金融数据公布以后，需要认真审视宽信用的效果了。
传统上，从宽货币到宽信用，这是一条相对通畅的路径。因为宽货币的本质是让融资主体（主要是企业与居民）融资成本更低、融资更容易、融资方式更多，所以货币政策宽松之后，一般会把信用总量带起来。
本轮货币政策宽松始于2021年7月，而且央行其实分了两步走：第一步是降准，央行于2021年7月、12月分别降准；第二步是降息，2021年12月20日调低一年期LPR利率（幅度为5BP），2022年1月17日调低一年期MLF利率和7天OMO利率（幅度均为10BP），并在1月20日，调低一年期LPR利率（幅度为10BP）和五年期LPR利率（幅度为5BP）。
这一轮货币宽松的效果在2022年1月得到最大体现。
2022年1月社会融资规模增量为6.17万亿元，比上年同期多9842亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.2万亿元，是单月历史新高，同比多增3806亿元。
但是1月的金融数据可能透支了2月份，2022年2月金融数据无论结构还是数量均不及市场预期。
2022年2月社会融资规模增量为1.19万亿元，比上年同期少5315亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加9084亿元，同比少增4329亿元。
最让人意外的，是人民币贷款。2月份人民币贷款增加1.23万亿元，同比少增1258亿元。分部门看，住户贷款减少3369亿元，其中，短期贷款减少2911亿元，中长期贷款减少459亿元。
这是有数据以来，居民中长期贷款首次负增长。这远远超出市场预期，因为1月份的社融增速超过6万亿，市场对2月的社融增速也有较高预期。草根调研显示市场贷款热度并不低，但是最终的数据还是差得让人不敢相信。
显然，货币宽松政策并没有很好的向宽信用传导。这有两个可能：
第一个可能是实体经济的融资意愿和融资能力在下降。2022年是基建大年，从金融数据来看，政府债券净融资2722亿元，同比多1705亿元。而各地的基建项目也在大量上马，所以基建的融资意愿是强烈的。因此金融数据不及预期，最大的原因只能是房地产行业及相关链条导致。居民中长期贷款为什么这么差，是因为其主要组成部分是房地产按揭贷款。这也从另外一个侧面说明，房地产的形势非常严峻。
历史上经济形势最差的两次，一次是08年金融危机，一次是20年疫情，这两次居民中长期贷款都没有转负，可见目前居民惜贷的情况之严重。
这可能有两个原因：一个是居民对未来特别是房地产的悲观预期；另一个也与当前房地产企业的债务风险有关。
第二个可能就是货币政策需要进一步宽松，使利率低到融资主体愿意去融资。根据央行2021年四季度货币政策执行报告，2021 年全年企业贷款利率为 4.61%，比 2020 年下降 0.1 个百分点，比2019 年下降0.69个百分点，是改革开放四十多年来最低水平。
尽管从历史纵向看贷款成本创下新低，但是从横向看，这仍然是全球主要经济体中相对较高的融资成本。
因此，需要通过降准降息等明确的宽松信号向市场传导，推动企业综合融资成本稳中有降。
那么，为什么说再次降息降准的时机已经成熟呢？
二、制造业与房地产需要低利率环境
传统的经济三驾马车是投资、消费和出口，目前可能只有出口韧性依旧，另外两个都或多或少出现了问题。
固定资产投资主要由制造业、房地产和基建三部分组成。从数据上看，目前这三大项目的同比增速均在下行当中。
制造业现在面临最大的问题：就是上游原材料价格的快速上升，而下游的消费仍然未见起色。
这可以从PPI-CPI的剪刀差看出。
PPI作为上游原材料价格的指标，CPI作为下游消费的指标，我们可以看到，二者剪刀差已经创下历史新高。
对于制造业、特别是工业企业来说，如果上游和下游的价格变化同步且幅度一致，那么利润影响并不大。但是现在大部分中下游制造业面临的情况是，上游的煤炭、原油、钢铁等原材料价格上行幅度较大，但是生产出来的商品价格涨幅跟不上，最终的结果是企业利润很低。
而且我们制造业的突出特征是出口导向型，目前由于疫情原因，海运成本也创下历史新高。
所以现在制造业是非常难受的，在这样的情况下制造业扩大资本开支的动力仍然有，但是需要资金来源。
什么是分拆上市（分拆上市利好还是利空）
房地产的情况，可能已经不需要多说了。2020年末开始，房地产公司开始批量出现信用风险，算上迫使投资者展期（不展期就违约）的，至今已倒下20+个涉房名字，包括：
华夏幸福、蓝光、苏宁集团、泛海、阳光100、鑫苑、新力、当代、荣盛、恒大、花样年、阳光城、阳光集团、佳兆业、奥园、世茂、富力、大发、禹洲、正荣、景瑞、龙光等企业。
这些房地产涉及债券面额超过8万亿，如果再计算因此涉及的商票和非标违约，可能总金额已经超过10万亿。
房地产的情况可能更复杂一些。因为有两个原因：一个是房地产是国民经济中最重要发起点之一，另一个是房地产本身是金融系统最重要的抵押物。
房地产从上游开始，钢铁、水泥、建材、电器、机械、银行等涉及国民经济众多的大行业，是以上所有行业的发起点，如果房地产行业发生问题，以上行业会跟随出现周期性变化。
同时，从房地产开发到房地产出售，都涉及银行资金，而土地和房子作为银行最重要的抵押品，一旦出现问题，后果不堪设想。
而整个房地产行业，对于资金成本特别是贷款利率都非常敏感，历史数据表明，降息能够有效刺激房地产需求，在当下的情况下选择进一步降息，是非常明智的。
三、货币政策应该“以我为主“
很多人认为，在目前全球大宗商品通胀的背景下，选择降息降准会进一步刺激商品价格，况且，全球主要经济体如美国、欧洲都已经开启货币紧缩的进程，不宜选择降息。
这当然是有道理的。
但是我们可能与全球经济面临不一样的情况。美国、欧洲的通胀一部分是疫情导致的供应链错位，另一部分也确实是他们的需求旺盛。
而我们实际上面临有效需求不足的情况。
各位投资者如果有印象的话，应该记得2021年7月7日国常会对于降准的表述：针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响，要在坚持不搞大水漫灌的基础上，保持货币政策稳定性、增强有效性，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降。
一周之后的7月15日，央行便宣布降准，说明大宗商品价格高企并不影响降准。
同时，为什么我们要在全球央行加息的时期选择降息？这一点我们可以采取70年代德国央行的做法。
实际上，当下的情况和70年代非常像，就是在地缘政治因素影响下，石油价格大涨，进一步引发了全球通胀。
历史上德国央行对于通胀的容忍度非常低，基本上一旦出现通胀苗头便开始加息。
而且与现在很像的是，投资者一直认为中国国债与美国国债应该天然的存在利差，当时的全球投资者也认为德国国债应该与美国国债存在利差，所以市场统一认为德国央行应该紧紧跟随美联储的加息节奏。
但是他们错了。
1970年代的大通胀没有结束、美联储仍然在加息的时候，1974年开始，德国开启降息之旅，并最终使德国长期国债收益率一路下行并低于美国国国债收益率，将德国国债与美国国债的利差压低到负区间，从此奠定了德国制造业的长期优势，一直保持至今。
这完全说明大国央行在制定货币政策时，应该充分考虑本国的实际情况，现在中美国债存在利差，并不代表将来一定也要有利差。
历史上中国央行的货币政策和美联储节奏相对一致，这有一定历史原因。但是在当下的经济情况中，我们应该认真考虑我们自身的经济，以我为主制定政策。美联储选择加息和缩表，也是考虑美国自身的经济周期、就业和通胀情况制定的。
实际上，美国这一轮宽松已经是超长待机了，美联储迟迟不愿意进入货币紧缩周期，美国联储基准利率已经远远落后于市场。
如果美联储都能顶住市场压力，选择持续的宽松，我们其实也可以认真考虑。
同时，人民币在本轮升值周期中，美元兑人民币汇率已经从7.1947最高升到6.3109，人民币升值压力较大。
人民币的过快升值不是政策希望的，央行发布的三季度货币政策执行报告和全国外汇市场自律机制第八次工作会议都强调了要加强外汇预期管理。当然央行也不希望将当前的升值预期彻底扭转为贬值预期，汇率的双向波动才是未来人民币变化的常态。
考虑到国内经济需要出口来稳定基本盘，也需要降息来平抑人民币升值压力。
所以，现阶段进一步降准降息是水到渠成。还需要认识到，从降准降息到金融数据改善、再到经济明显改善，是有一定时滞的，所以降息宜早不宜迟。
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